I rischi nelle obbligazioni dei paesi emergenti


La valutazione del rischio

È convinzione prevalente, tra i partecipanti al rischio di impiego di liquidità sui paesi emergenti, che gli emittenti, siano Stati sovrani oppure delle organizzazioni garantite da detti Stati, debbano essere valutati in maniera analoga a quanto effettuato per gli emittenti privati che immettono sul mercato le cosiddette obbligazioni corporate. Come avviene in questo caso, deve essere particolarmente analizzata la situazione relativa ai bilanci, alle prospettive di sviluppo ed al cash flow. Oltre a ciò deve anche essere considerato prima di tutto, nel caso dei paesi emergenti, il cosiddetto “rischio paese”; in altre parole, la reale determinazione a rimborsare il prestito, il che è una conseguenza delle politiche di bilancio, di investimento, monetaria e di cambio, attuali e prospettiche. Come convenzione, per gli Stati sovrani si è sempre considerata la bilancia dei pagamenti come l’indicatore più efficace del ripianamento del debito; il difetto principale di tale impostazione risiede nel fatto che non vengono adeguatamente distinte le variabili del bilancio statale da quelle del settore privato. Infatti, è normalmente il settore privato la sorgente primaria dei profitti derivanti sia dai flussi di divisa estera che dai consistenti movimenti di capitali esteri, mentre l’ammontare del deficit è a carico dello Stato. Di conseguenza lo Stato deve ripianare i propri debiti in divisa con quanto proviene dal settore privato, in pratica remunerando quest’ultimo con risorse di tipo domestico. Non è pertanto la bilancia dei pagamenti a chiarire l’origine del deficit, se di origine pubblica o privata, e quindi ad essere l’indicatore della reale possibilità dello Stato a ripianare i propri debiti.

Ridurre il debito dei paesi emergenti

Negli anni ’80 banche e istituzioni finanziarie estere fondarono la loro strategia di rischio dei paesi emergenti praticamente sull’andamento annuale delle partite correnti, e in particolare su quello della bilancia dei pagamenti. Questa strategia si limitò a prendere atto dei sintomi, ma non affrontò il problema alla radice. Non serve infatti ripianare periodicamente il deficit delle partite correnti; ciò porta solamente alla demotivazione degli stessi investitori domestici sulla capacità dello Stato di risolvere i propri problemi, con le inevitabili fughe di capitali all’estero e mancanza di investimenti all’interno e le ovvie conseguenze sullo sviluppo. Un’austera politica di bilancio è dunque l’unica strada per poter spostare il focus sulla reperibilità di risorse e pianificare il ripianamento del debito; il piano Brady del 1989 sulla riduzione del debito e ristrutturazione di esso in Brady bonds ebbe un certo successo, in quanto paesi come Messico, Argentina e altre nazioni debitrici adottarono in via preventiva adeguate politiche di bilancio. La reale determinazione a ripianare i debiti passa quindi attraverso le pianificazioni pluriennali di budget e non attraverso l’andamento annuale delle partite correnti. Il budget di bilancio diventa quindi l’indicatore fondamentale per la determinazione della “credit quality” del paese, anche se l’andamento delle partite correnti non può certo essere ignorato.

I casi di insolvenza

Il rischio di insolvenza da parte dell’emittente si configura in sostanza nel mancato pagamento degli interessi e nel mancato rimborso del capitale. Eventi così traumatici nell’ultimo secolo si sono verificati solo nell’ambito di rivoluzioni come quelle comuniste, le quali cambiarono l’assetto della Russia zarista, della Cina e di Cuba. I casi di default (insolvenza) riguardano prevalentemente la moratoria di pagamento degli interessi che però porta alla ristrutturazione del debito, oggi con l’aiuto di organizzazioni come il Fondo Monetario Internazionale che sono i principali creditori dei paesi emergenti. Va anche fatta una distinzione tra emissioni denominate nella divisa del paese emittente ed emissioni denominate in divise estere, quali dollaro, yen ed euro; in generale, il default sui secondi sono più rari in quanto è interesse dell’emittente conservare una credibilità sui mercati esteri.

Dove vanno le economie emergenti

Le aree da prendere maggiormente in considerazione per quanto riguarda i paesi emergenti sono di sicuro quelle del Sud America e dell’Asia. Il Brasile, ad esempio, che verso la fine degli anni ’90 aveva subito una forte svalutazione del real si è poi ripreso nel corso degli anni, dopo aver evitato la recessione nel 1999. In Asia, poi, bisogna osservare con attenzione le performance delle cosiddette “tigri asiatiche”, della Tailandia e della Corea del Sud. C’è da dire che molti paesi emergenti tendono a sfruttare anche la congiuntura per loro favorevole dell’aumento del prezzo delle materie prime, in particolare quelle del petrolio, essendo la loro economia dominata in prevalenza dall’esportazione; anche in vista di possibili ulteriori aumenti di produzione del greggio, l’aumento delle quotazioni diventerebbe provvidenziale per i bilanci pubblici di questi paesi. Un pericolo molto forte che le economie emergenti devono temere è quello delle politiche monetarie restrittive, spesso praticate da Stati Uniti e Unione Europea. Occorre poi anche evitare crisi isolate di economie emergenti che potrebbero alimentare il rischio di contagio, ed anche una volatilità troppo accentuata delle principali valute internazionali, la quale potrebbe avere delle forti ripercussioni sul debito pubblico emergente.

Simone Ricci per BorsaeDintorni.it

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